[한경 CFO Insight] PEF썰전-2021 PE 엑시트의 '지잘공'은?

박해영 기자

입력2021.03.22 06:02 수정2021.04.05 09:25

2021 PE Exit의 '지잘공(지금까지 제일 잘 친 공)'은?
라민상 프랙시스캐피탈 공동대표

[한경 CFO Insight] PEF썰전-2021 PE 엑시트의 '지잘공'은?

벌써 2021년 1분기가 마무리되고 있네요. 올 들어 가장 뛰어난 PE 엑시트 사례를 꼽아본다면, H&Q Korea의 잡코리아(Job Korea) 매각일 것입니다. 2015년 글로벌기업 몬스터로부터 경영권인수 후 상각 전 영업이익(EBITDA)을 두 배 이상으로 키워냈고, MoE (Multiple of Equity)는 무려 8배 이상이라고 합니다. 모두가 부러워할 인생투자(life time investment)이지요. 여기서 주목해볼 것은 막판까지 치열하게 경쟁했던 유력후보들 모두 국내외 PEF 운용사들이었고, 최종 승자는 어피니티에쿼티파트너스였습니다.

PEF들 간의 경영권 거래 즉, FI들 간의 손바뀜 거래를 세컨더리 딜이라고 합니다(엄밀하게는
펀드 내 투자자 지분을 거래하는 LP 세컨더리 딜과 구분하기 위해 Direct Secondary Deal이라고 함). 2004년 관련 법 개정 이후 태동한 한국 PEF 시장에서 몇 년 전까지 세컨더리 딜 활동은 매우 저조했습니다.

"남은 가치가 있나?" 냉랭한 시선 받던 세컨더리 딜

“Exit하는 펀드(A Fund)가 먹을 만큼 다 뽑아 먹었을텐데 남는 게 있을까?”
“새로 인수하는 펀드 (B Fund)가 이미 대상기업을 경영해 본 A Fund보다 더 잘 할 수가 있을까?”
“혹시 투자에 실패하면 B Fund에 돌아갈 책임과 수모를 견딜 수 있을까?”
“A Fund의 투자자들(LP)은 좋겠지만 그것을 받아주는 B Fund 투자자들은 호갱님인가?”
“A Fund와 B Fund 모두 출자한 LP들은 수익실현인가 아니면 폭탄돌리기인가?”

세컨더리 딜이 저조했던 것은 이런 의문이 자연스럽게 제기되기 때문입니다. 시장 초기여서 냉정한 판단보다는 이런 심리적인 요인들이 걸림돌이었습니다.

인수기업 검토 시 투자심의위원회에서 회수경로로서 명확한 인수후보 기업이 없고 Secondary Deal로 PE에 팔겠다고 하면, 참석 위원들의 냉랭한 지적을 받곤 했습니다. 그런데 최근 몇 년 사이 세컨더리 거래가 급증하고 있습니다. 왜 그럴까요?

세컨더리 딜 활성화의 동력은 차별화된 가치창출 역량

운용사별 ‘블라인드 펀드’(투자 대상을 정하지 않고 자금을 먼저 모은 펀드) 설정이 늘면서 역대급 드라이파우더(미소진약정액), 그리고 PEF 보유자산이 늘었지만 엑시트 수단이 제한적인 시장 상황이 한 몫하고 있다고 볼 수 있습니다. 이것을 뉴 노멀(New Normal)이라고 볼 수도 있지만, 저는 18년차를 맞은 한국 PEF시장 성장 또는 산업진화 단계상의 지극히 정상적인 '노멀'이라고 보고 싶습니다.

국내에서 활동하는 PEF 운용사들의 경험이 쌓여가면서 심리적인 저항을 뚫어낼 수 있는 실력, 특히 value creation 전략을 차별화하는 역량을 쌓았기 때문입니다. 기업을 성장시킬 수 있는 전략이 어떤 하나의 즉 유일한 해법이 존재하는 것이 아니듯, A Fund에서 잘 성장시켜 놓은 회사를 새로 인수하는 B Fund에서 보다 차별화된 방법으로 성장시킬 계획이 있고 자신감이 있기에 거래가 가능해진 것입니다.

더불어 세컨더리 거래의 좋은 결과들이 나오면서, 그간 터부시 했던 투자자(LP)들의 걱정도 많이 사라지게 되었습니다. 지금은 한국거래소 상장사가 된 전자소재 기업 테이팩스의 예를 보면, 2010년 창업주주에서 JKL파트너스로, 2013년 JKL에서 스카이레이크, 2016년 스카이레이크에서 한솔-아주IB투자 컨소시엄으로 세 번의 경영권 거래가 있었고, 매번 각기 다른 전략으로 기업가치를 상승시킨 대표적인 세컨더리 딜입니다.

세컨더리 거래의 유형들

세컨더리 딜이 활성화 됨에 따라 다양한 거래유형이 나타나고 있는데, 그 투자논거(deal thesis)를 아래와 같이 살펴보겠습니다.

(1) 해외지역 확장
Global/Regional 펀드가 인수하여 해외로 사업확장을 하는 경우입니다. 어피니티가 VIG파트너스로부터 버거킹코리아를 인수한 후 일본으로 프랜차이즈를 확장한 사례, Global PEF인 TA Associates가 공차코리아를 인수하여 글로벌 확장을 추진하는 것이 대표적입니다.

(2) 시장통합(Consolidation)
기업형 웨딩업체인 “더채플”을 보유한 에버그린이 유니슨캐피탈의 웨딩포트폴리오 아펠가모를 '볼트온' 인수하여 수도권 시장지배력을 확대한 거래가 한 예입니다.

(3) SI와 함께 사업모델 확장
KTB PE의 특장차 제조업체 전진중공업을 PEF인 웰투시가 자동차 전장업체 모트렉스와 컨소시엄을 이루어 인수한 거래가 대표적입니다.

(4) VC to PE
다수의 벤처캐피털 지원을 받고 성장한 스타트업이 다음 단계의 성장을 위해 경영권을 PEF에 넘기는 유형입니다. 프랙시스캐피탈이 인수한 C2C 중고거래플랫폼 번개장터가 그 예입니다. 이런 경우 경영권 인수를 위한 구주거래와 성장자금 투입이 병행하는 패턴을 보이곤 합니다.

(5) Asset class 교체
성숙기에 진입한 기업으로 장기간 안정적인 현금흐름이 예상되는 경우 인프라펀드가 해당자산을 편입되는 거래입니다. 앵커에쿼티 보유 폐기물처리업체 이에스지를 KKR 인프라펀드가 인수한 사례, MBK파트너스의 대성산업가스를 맥쿼리가 인수한 사례가 이에 해당됩니다. 인프라자산의 기대수익률은 바이아웃펀드의 요구수익률보다 높지 않기 때문에 상호간 가격협상에 용이한 측면도 있다고 합니다.

(6)기타
그 외에도 대형운용사에서 피투자회사 관리를 담당했던 임직원이 독립하여 설립한 신생운용사가 해당 회사를 인수해 가는 사례들도 있습니다. VIG에서 독립한 이상윤 대표의 A2파트너스가 인수한 삼양옵틱스, 스카이레이크에서 독립한 고영만 대표의 에이스에쿼티파트너스가 인수했던 우진기전이 이에 해당됩니다.

PE 세컨더리 딜의 장점

PE세컨더리 딜의 장점은 선수들 간 거래이다 보니, 그 절차 및 협상 방법에 있어 상호 예측
가능성이 높고 거래가 속전속결로 이루어지곤 합니다. 막판에 가서 “회장님 생각이 바뀌신 것
같습니다” 같은 얘기는 좀처럼 듣기 어렵지요. 장사 한번하고 말 것이 아니기 때문에 상호간의 신뢰를 지키는 것이 무엇보다 중요합니다.

PE들은 핵심사업을 강화하고, 정말 잘 될 수 있는 몇 가지 추진과제만 집중 실행하여 기업가치를 높이는 경향이 있기 때문에 업을 새로 연구해서 투자결정을 해야 하는 인수자 입장에서도 회사를 이해하는 데 보다 용이합니다. 즉, 대상회사는 다각화된 사업을 영위하기 보다는 특정영역에 집중된 Pure Player일 가능성이 높습니다.

PE는 motivated seller입니다. 종국에는 매각해야 하는 기업을 운영하고 있기 때문에 인수를 위한 접근이 쉽습니다(눈치보고, 예의 차릴 필요없이 매각 의향 있는지 그냥 물어보시면 됩니다(필자에게는 매년 초가 되면 어김없이 연락주셔서 안부인사와 함께 올해는 뭘 팔 것인가 물어보시는 업계 선배님이 있습니다). 한편, 매각을 염두에 두고 경영하기 때문에 선제적 리스크매지니먼트는 필수입니다. 그렇기에 인수실사 도중 중대한 회계 또는 법률적 이슈, 기타 우발채무가 발견될 가능성은 매우 낮습니다.

마지막으로 PE 보유기업은 대체로 명확한 성과보상 체계를 갖추고 있고, 이에 따른 결과중심적이고 책임경영에 익숙한 경영진이 많습니다. 새로운 인수자가 달성하고 싶은 재무목표에 대한 합의만 이루어진다면, 몇 번이고 다시 달릴 수 있게 준비된 Talent Pool을 얻을 수 있습니다.

기업에 계신 CFO님들도 언제일지는 알 수 없으나, 언젠가는 매물화되는 운명의 PE 보유 회사들에 대한 관심을 많이 가져주시고, 미래 성장의 아이디어를 얻어보시길 바라며 오늘의 PEF 썰전을 마치겠습니다.

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[한경 CFO Insight] PEF썰전-PE는 어떻게 투자수익을 내는가?

PE는 어떻게 투자한 기업의 가치를 올리는 걸까요? 회사의 인력을 구조조정 해서 비용을 절감하면 되는 걸까요? 아니면 회사의 성장에 필요한 돈도 안 쓰고 현금을 빼 나가면 되는 건가요? 순진한 매도인을 현혹해서 회사를 싸게 사서 금방 비싸게 되팔면 되는 건가요? 리스크 없이 큰 수익을 올릴 수 있는 복잡한 투자구조를 설계해서 투자 수익을 올리는게 PE의 전문분야인 것인가요?학교나 기업에서 가끔 PE에 대한 강의를 할 때 제가 제일 많이 받는 질문입니다. 저는 아직도 업계에 종사하지 않는 분에게 PE는 잘 알려져 있지 않거나 많은 경우 PE에 대해서 그릇된 정보를 접하고 계시구나 라는 생각을 하게 됩니다. 물론 정답은 없습니다. PE 운용사별로도 추구하는 투자 전략이 틀리고 투자대상 회사의 업종이나 처한 상황에 따라 PE가 투자수익을 내는 방식도 달라지게 됩니다. 오늘은 바이아웃 투자의 경우 투자수익의 원천이 무엇인지에 대해서 말씀드리고자 합니다.①가격 아비트라지 (Price Arbitrage)예전에는 당신의 (또는 귀사의) 투자철학이 무엇이냐고 물으면 나의 투자철학은 “싸게 사서 비싸게 파는거다 (Buy low sell high)”라고 멋지고 당당하게 얘기하는 경우가 많았고 그 말을 듣고 고개를 끄덕이는 사람들이 많았습니다. 이것이 가격 아비트라지입니다. 어떻게든 적정가치보다 싼 가격에 회사를 인수하면 특별히 아무것도 하지 않아도 몇 년 후에 더 비싸게 팔 수 있더라는 얘기입니다. 그러나 요즘에 그런 얘기를 하면 타임머신을 타고 온 원시인 취급을 받을 수도 있습니다. PE 투자가 신기했고 PE 투자자가 귀했던 시절의 얘기입니다. 90년대부터 PE 투자의 리스크대비 수익성이 전통자산 대비 우수하다는 학계와 업계의 연구결과가 본격적으로 나오기 시작했고 그 이후부터 PE 펀드로 흘러들어오는 자금의 규모는 비약적으로 성장했습니다. 기업의 M&A 활동이 활발해지면서 매력적인 매물의 숫자도 늘어났지만 자금 공급의 성장 속도를 따라가기에는 턱없이 부족했습니다. 물론 여전히 정보의 비대칭이 존재하는 상황이나 주주의 급박한 상황 때문에 발생한 특수상황(special situation)에서는 잘 사는 것(buy well)에서 대부분의 가치가 나오는 딜이 있을 수 있으나 그런 상황이 지속적으로 발생하기를 기대하기는 어렵습니다.②재무적인 아비트라지 (Financial Arbitrage)레버리지(leverage)를 이용한 투자수익 창출입니다. 좋은 조건의 대출을 활용하여 적은 자기자본으로 회사를 인수하고 배당 등을 통하여 원금을 회수하고 투자수익을 올리는 방식입니다. LBO(Leveraged Buy Out)라는 투자방식이 본격적으로 등장하기 시작한 80년대에 대다수의 바이아웃 딜은 어떻게 하면 피인수기업에 최대한 많은 부채를 올린 후 비용을 줄여서 최대한 많은 현금을 배당으로 끌어내느냐가 관건이었습니다. 레버리지로 수익을 올리기 위해서는 피투자회사의 현금흐름이 풍부하고 안정적이어야 한다는 절대적인 전제조건이 있습니다. 이러한 LBO방식의 투자가 성행하면서 투자자들이 회사와 직원들의 피해를 감수하면서 막대한 수익을 올리는 상황이 발생하였고 그로 인해 PE 회사들이 기업사냥꾼(corporate raider)이라고 불리기 시작했습니다. 그러나 과도한 레버리지는 부작용을 가져올 수 있지만 적절한 레버리지는 회사의 규율과 경영의 집중력을 높이는 아주 좋은 도구입니다. 은행 대출을 받아서 집을 사는 것을 생각하시면 됩니다. 내가 안정적인 직장에 다니는 급여생활자라는 전제하에서 나의 급여로 원금 분할 상환과 이자를 낼 수 있는 수준에서 은행에서 최대한 대출을 받아서 집을 산 후에 열심히 대출을 갚고 나중에 집값이 올랐을때 팔게 되면 적은 돈으로 큰 수익을 내게 되겠죠. 그리고 중간에 대출 상환 부담 때문에 불필요한 생활비를 줄이고 절약을 할 수밖에 없게 되고 그러한 절약이 재산증식으로 이어지는 형태입니다. 과거에 어르신들께서 “빚 내서 집 사고 열심히 갚다 보면 힘이 들지만 나중에 돈 벌게 된다”라고 하는 얘기가 LBO의 원리와 다름이 없습니다. 그러나 조달이 가능한 대출한도나 상환능력에 비해서 자산 가격이 너무 높게 형성된 경우에는 레버리지가 주요한 투자수익의 원천이 될 수는 없습니다. 또한 인수금융 시장이 발달하고 일반화될수록 레버리지로 인한 투자수익 창출은 누구나 사용할 수 있는 기법에 불과하고 특정 PE운용사만의 차별화 포인트가 될 수 없습니다.③경영 아비트라지 (Management Arbitrage)PE가 투자 이후 실제로 경영에 개입하여 회사의 펀더멘탈을 개선하는 방식으로 투자 수익을 창출할 수 있습니다. 듣기에는 매우 멋진 말이지만 아주 험난하고 난이도가 높은 방식입니다. 그러나 바이아웃 투자에서는 더 이상 피해갈 수 없는 길입니다. PE들간에 좋은 매물을 놓고 벌이는 인수경쟁이 치열해짐에 따라 회사를 싸게 살 수 있는 기회가 드물어졌고 이제는 회사를 제대로 성장시키고 이익을 개선하지 않고는 투자수익을 내기가 어려워졌습니다. PE가 투자한 회사에 경영을 어떻게 개선하는지에 대한 이야기는 별도의 책 한권을 써도 될 만큼 방대하고 깊은 주제입니다. 자세한 내용은 다음 기회에 또 설명 드리겠습니다. 가장 중요한 것은 목표를 확실히 설정하고 목표에 도달하기 위해서 가장 중요한 과제들이 무엇인지를 명확히 인식하고 거기에 온 힘을 집중하는 것입니다. 진학 지도에 비유하자면 PE는 전교 5등 학생을 전교 1등으로 만드는 것이 아니라 학급 중위권 학생을 상위권으로 만드는 것에 가깝습니다. 머리도 좋고 능력도 있는데 무슨 이유에서인가 성적이 중하위권에서 맴도는 학생을 상위권으로 만들고 원하는 학교에 진학하게 하려면 어떻게 해야할까요? 가장 배점이 높은 국어, 영어, 수학 등 주요 과목의 실력을 키우는데 우선 집중해야할까요 아니면 전과목 점수를 다 올리는 것을 목표로 해야할까요? 쉬워 보인다고 배점이 낮고 실력 편차가 별로 나지 않는 과목들에 먼저 집중해야할까요? 조급한 마음에 수능과 내신 두 마리 토끼를 동시에 다 잡아야할까요 아니면 수능에 집중하게 해야할까요? 성적의 소폭 상승이 목표라면 모르겠지만 대폭 상승을 이끌어내려면 반드시 전략이 필요하고 선택과 집중을 해야 할겁니다. 최종적인 목표와 집중해야 할 과목이 정해지면 단기적인 시험 성적에 일희일비 하지 않고 꾸준히 계획한 대로 공부해 나가야 합니다. PE도 마찬가지입니다. 의욕이 너무 앞서고 불안감과 조급함을 못 견디고 회사를 경영하다보면 몇 년이 지나도 회사의 기초는 단단해지지 않고 이런저런 얄팍한 요령들과 단기적인 처방들로 덧칠이 된 상태가 되고 맙니다. 불안함과 조급함을 어떻게 극복할 수 있을까요? 그게 바로 바이아웃 PE운용사의 경험이고 노하우입니다.④지배구조 아비트라지 (Governance Arbitrage)주주와 경영진, 직원들 간에 엇갈려 있는 이해관계과 인센티브를 면밀히 조정하고 일치시켜서 주주, 경영진, 직원들이 다 함께 공동의 목표를 향해서 강력하게 달려가게 만듦으로써 막대한 결과를 이끌어 낼 수 있습니다. 이것이 지배구조 아비트라지입니다. 저는 개인적으로 “명확한 지배구조와 확실한 이해관계 일치”야 말로 PE의 가치창출에 최고로 중요한 핵심이라고 생각합니다. 다른 것 다 제치고 그것만 되어도 기업가치는 무조건 올라간다고 생각합니다. 반대로 일반회사들 중에 그런 효율적인 구조를 갖춘 회사가 거의 없습니다. 중소/중견기업은 물론이고 똑똑한 인재들이 모여있다는 대기업들 중에도 매우 드뭅니다. 그래서 PE라는 주주의 존재가치가 있는 것이겠죠.다시 학생의 예를 들어보겠습니다. 집안 형편이나 가정 환경 때문에 학업에 집중하지 못하는 학생이 있습니다. 형편이 어려워서 공부보다는 아르바이트가 더 중요한 학생이고, 옛날로 치면 부모님이 학용품도 제대로 안 사주고 방과 후에는 옆집에 가서 풀 베고 꼴을 먹여야 하는 학생입니다. 내가 왜 공부를 열심히 하고 성공을 해야하는지 꿈이 없는 채 방황하고 있을 수도 있습니다. 이런 학생에게 관심을 주고 왜 공부를 해야 하는지 이해시켜 주고 목표와 꿈을 제시하고 거기에 제대로 된 지원을 해주면 어떻게 될까요? 성적이 올라가지 않을까요? 이것이 바로 PE가 지향하는 이해관계 일치입니다. 성적이 떨어졌다고 공부를 열심히 안한다고 무섭게 혼을 내거나 답답한 마음에 옆에 앉아서 문제를 풀어주는 방식으로도 어느정도 성적이 올라갈 수 있겠지만 절대로 괄목상대를 기대하기는 어려울 것입니다.--실제로 PE의 투자수익 창출은 위에 말한 여러가지의 방식이 복합적으로 작용하게 됩니다. 가능한한 조금이라도 더 싸게 인수하고, 쓸 수 있는 레버리지는 최대한 스마트하게 잘 쓰고, 투자한 이후에는 회사의 펀더멘탈을 개선하기 위해서 온 힘을 다해서 노력하고, 주주와 경영진과 종업원들의 이해관계를 한 줄로 정열해서 같은 방향과 목표를 향해서 치열하게 신나게 일하게 만들고, 성공의 과실을 나눌 수 있는 인센티브 구조를 설계하는 일들이 합쳐져서 소위 대박 딜이 탄생하게 됩니다.최근에 PE들의 성공적인 엑시트 소식들이 많이 들립니다. 같은 업계에 종사하는 사람으로서 동료나 선후배들의 성공을 정말 기쁘게 생각하고 진심으로 축하해주고 싶습니다. 그리고 이런 투자성공 사례들이 소 뒷걸음질치다 쥐 잡는 식으로 단순히 운이 좋아서는 절대 이룰 수 없는 일이라는 것을 말씀드리면서 오늘 글을 마치겠습니다.
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[한경 CFO Insight] PEF썰전-'사모'펀드 피해자가 왜 수천명일까?

2019년 말부터 라임자산운용과 옵티머스자산운용 등으로 이어진 일련의 사모펀드 사태는 많은 사람들의 가슴에 피멍이 들게 했습니다. 돈을 잘 굴려준다고 해서 증권사 등에서 권유하여 마음 놓고 넣었는데, 그 돈이 전혀 관리도 되지 않다가 엉뚱한 길로 흘러들어 여기저기 쓰이고 내 돈은 돌려받을 수 없다고 합니다. 피해자들이 눈덩이처럼 불어나면서 사모펀드에 대한 부정적인 인식도 커졌습니다. 제가 몸담고 있는 경영참여형 사모펀드(PEF)에 대한 인식도 덩달아 나빠졌습니다. 사모펀드 제도를 손질해야 할 때라는 것은 분명해 보입니다. 그런데 어디서부터 시작해야 할까요? 저는 '사모'펀드 사태인데 피해자가 어떻게 수천명이 될 수 있었을까 부터 봐야 한다고 생각합니다. 지난 16일 김병욱 더불어민주당 국회의원과 국회입법조사처 주최로 '금융 소비자 보호와 자본시장 발전을 위한 사모펀드 규제 합리화 방안'이라는 온라인 세미나가 열렸습니다. 이날 이수환 국회입법조사처 조사관은 사모펀드 규제를 합리화하기 위한 입법방안을 아래의 표와 같이 제시했습니다. 요컨대 투자자 보호의 필요성을 기준으로 사모펀드 규제가 구성되어야 한다는 것입니다. 현행 사모펀드 규제는 경영참여형 사모펀드(PEF)와 전문투자형 사모펀드(헤지펀드)를 다르게 규율하고 있습니다. 이것을 자기 스스로 전문성을 가지고 위험을 감수할 수 있는 기관투자가와 그렇게 하기 어려운 개인투자자로 구분하고, 기관에는 보다 많은 자율성을 부여하되 개인에게는 투자자 보호 장치를 더 많이 도입해야 한다는 취지입니다. 이 조사관의 발제 내용은 유튜브(링크)에서 확인하실 수 있습니다. 저도 이날 토론자로 참석했는데, 저는 이 조사관의 발제 내용에 찬성하며 그 방안이 라임 및 옵티머스 사태의 재발을 방지할 수 있는 최적의 방안이라고 생각합니다. '사모의 공모화'가 라임사태 원인 먼저, 라임/옵티머스 사태의 원인을 살펴보면, 문제의 핵심 원인은 '사모의 공모화'에 있습니다. 애초에 우리나라의 사모펀드제도는 미국의 private equty fund를 모델로 도입했습니다. 미국에서는 사모펀드가 기관투자가 중심으로 발전하였는데, 여기에는 두 가지 원칙이 근저에 깔려 있습니다. 첫째는 기관 중심입니다. 기관투자자는 투자판단의 전문성을 가지고 있고 정보비대칭을 스스로 해결할 수 있는 능력을 가지기 때문에 보호할 실익이 없다는 것입니다. 둘째는 사모 한정입니다. 일반 대중을 향해 ‘청약의 권유’가 이루어지지 않는 경우, 즉 사모(Private placement)의 경우에는 증권법상 투자자 보호의 실익이 적다는 것입니다. 미국의 private equty fund는 이러한 두가지 원칙의 교집합에서 자생한 제도이고 지금은 미국의 금융시장의 핵심적인 축으로 성장했습니다. 미국의 private equity fund가 우리나라의 라임/옵티머스펀드와 유사한 대규모 투자자 보호의 문제를 발생시키지 않았던 것은, 이러한 두가지 원칙이 잘 지켜졌고, 이 원칙의 범위 밖에는 증권법을 통해 철저한 투자자 보호가 이루어졌기 때문입니다. 정부는 이러한 미국식 PEF제도의 두가지 원칙에 따라 2005년 경영참여형 사모펀드 제도를 우리나라에 도입했습니다. 당연하게도, 우리의 경영참여형 사모펀드도 기관투자자가 중심이 되도록 제도를 만들었고 그러다 보니 기관투자자들만을 대상으로 소수의 LP만으로 구성되는 형태로 발전해왔습니다. 자본시장법은 기관투자자가 전문성에 기반하여 사모펀드의 GP를 철저하게 감독할 수 있다고 보았고 현재 경영참여형 사모펀드 시장은 당초 이러한 법 원칙에 맞게 투자자보호 규제가 없이도 LP에 의한 GP의 자율적 통제가 잘 이루어지고 있습니다. 보다 구체적으로 설명하자면, 우리 PEF 시장은 국민연금 같은 연기금, 교직원공제회를 포함한 공제회, 산업은행 등 금융기관으로 구성된 기관투자자가 사모펀드운용사를 철저하게 관리 감독하면서 스스로 투자자 보호를 하고 있습니다. 이러다 보니 당연히 라임/옵티머스사태같은 경우가 경영참여형 사모펀드에서는 발생하지 않았던 것입니다.전문투자형 사모펀드 도입하며 원칙 흔들려 그런데 우리나라에 전문투자형 사모펀드 제도가 도입되면서, 전문투자형 사모펀드에 있어서는 이러한 두가지 원칙이 흔들리게 됩니다. 첫째, 개인투자자가LP로 쉽게 참여할 수 있도록 진입장벽이 낮아지면서, 펀드 관리 감독의 전문성이 없는 개인들로만 이루어진 사모펀드가 나오면서 ‘기관 중심주의’가 흔들립니다. 둘째, 은행 Private banking과 증권사 판매창구에서 사모펀드지분의 판매까지 허용되어 다수의 개인투자자에게 판매가 이루어지면서 ‘사모 한정주의’가 깨졌습니다. 라임과 옵티머스 사태의 본질은 이것입니다. 사모펀드 운용사를 관리감독할 능력이 없는 다수의 파편화된 개인으로 펀드가 이루어지게 되자, 탐욕스러운 사모펀드 운용사가 이러한 기회를 틈타서 부정을 저지르게 된 것입니다. 이는 '사모의 공모화'가 이루어져 공모펀드와 동일하게 된 것인데, 사모펀드라는 이름으로 공모펀드에 적용되는 다양한 투자자 보호규제가 적용되지 않은 데 따른 것입니다. "사모" 펀드 사태인데 피해자가 수천명이 될 수 있었던 이유입니다. 사모펀드에는 불완전판매가 있을 수 없다 라임/옵티머스 사태의 재발 방지를 위한 방법은 명확합니다. 첫째로는 공모규제의 엄격한 집행입니다. 어떤 금융상품이건 간에, 금융투자업자(은행 포함)가 창구에서 판매권유를 하는 순간 이는 공모로 봐야 하고 공모에 대한 모든 투자자 보호를 적용해야 합니다. 현행 자본시장법은 청 약의 권유를 받는 사람의 수에 따라 사모와 공모를 구별합니다. 증권사 창구에서 판매 하면 청약의 권유를 받는 사람의 수가 50인 이하가 되는 것은 불가능에 가깝기 때문에 공모로 보고 투자자 보호 규제를 적용해야 합니다. 다시 말해, 사모펀드가 은행 창구에서 판매되는 순간 공모펀드로 변한다는 겁니다. 사모펀드지분은 LP와 GP간에 협상의 대상 이지, 판매의 대상이 될 수 없습니다. 그래서 사모펀드에는 불완전 판매가 있을수 없다 고 하는 것입니다. 원칙대로 공모를 집행하면 사모의 공모화를 막을 수 있습니다. 사모 펀드이면서 투자자수가 수천명이 되는 것을 막을 수 있습니다. 둘째는 이 조사관이 주장한 바와 같이 사모펀드의 투자자 구성에 따라서 규제를 차등화하는 입법이 필요합니다. 라임과 옵티머스 사태의 핵심은, 파편화된 소액 투자자인 개인들로만 펀드가 구성되다 보니 사모펀드운용사를 관리 감독할 수 있는 LP가 없었다는 데 있습니다. 현재 사모펀드법제는 자산운용 대상에 따라 사모펀드를 경영 참여형사모펀드와 전문투자형 사모펀드로 나눠서 각각 다른 규제를 적용하고 있습니다.기관투자 풀어주고 개인투자는 보호해야 이처럼 운용대상을 중심으로 규제를 차등화하는 것은 투자자 보호에 아무런 의미를 가지지 못합니다. 이러한 법제는 해외에서도 찾아보기 어렵습니다. 더 중요한 것은, 사모펀 드운용사를 감시 감독할 수 있는 역량을 갖춘 LP들이 존재 여부를 기준으로 나눠서 규제하는 것입니다. 개인이 한 명이라도 참여하는 사모펀드에 대해서는, 개인 투자자 보호를 위해서 보다 강도 높은 투자자 보호 규제를 적용해서 라임/옵티머스 사태가 재발하지 않게 해야 합니다. 반면, 순수 기관투자자만 으로 구성된 사모펀드에 대해서는, 라임/옵티머스 사태 같은 문제가 발생하지 않을 것 이니, 규제를 선진국 수준으로 풀어서 사모펀드가 모험자본 공급 역할을 더 잘할 수 있 게 해주어야 합니다. 라임/옵티머스 사태가 발생한 현 시점에서 사모펀드 규제를 완화하는 것이 타당한가 라는 지적이 있을 수 있습니다. 그러나, 이러한 입법 방향은 사모펀드 규제완화가 아니라 라임/옵티머스 사태 재발방지를 위한 사모펀드 체제 개편이라고 보는 것이 더 타당합니다. 사모펀드는 자본시장에서 중요한 역할을 맡고 있습니다. 이번 사태를 계기로 관련 규제가 합리적으로 손질되어 향후 자본시장이 건전하게 투자자와 기업들을 도울 수 있는 체제가 마련되기를 희망합니다.