현대모비스 분할·합병 쟁점은… '합병비율·효과·당위성'

현대차그룹-의결권 자문사, 팽팽한 논리 대결…주주들 선택에 운명 달려

현대모비스의 합병 비율과 효과, 당위성 등 쟁점에서 현대차그룹과 주요 의결권 자문사 간 견해가 엇갈리면서 모비스 분할·합병안의 주주총회 통과 여부가 불확실해졌다.

의결권 자문사의 권고를 반드시 따라야 하는 것은 아닌 만큼, 개별 주주나 자산운용사들이 어느 쪽 논리를 받아들이느냐에 따라 현대차그룹이 지배구조 개편의 첫 단추를 끼울 수 있을지가 결정될 전망이다.

◇ 합병비율 "모비스 주주에 불리" vs. "모두 이익"
20일 관련 업계에 따르면 의결권 자문사들의 모비스 분할·합병 반대 사유 중 하나는 현대차그룹이 정한 합병 비율이 모비스 주주에게 불리하다는 것이다.

현대차그룹은 모비스 분할법인과 글로비스의 합병 비율을 0.61 대 1로 정했다.

이에 대해 의결권 자문사들은 모비스 전체 영업이익 중 분할 모비스의 비중이 70% 이상임에도 그 가치가 과소평가됐다고 지적한다.

대신지배구조연구소는 모비스 분할사업 부문이 비상장 회사로 간주돼 공정가치를 평가받지 못했다며, 분할사업 부문을 시장에 상장해 가치를 제대로 평가받고 나서 합병을 추진해야 한다는 의견을 냈다.

반면 현대차그룹은 이러한 합병비율이 모비스 주주에게 확실히 이익이라고 반박한다.

기존 모비스 주주는 분할·합병에 따라 글로비스 주식도 함께 받으므로 현재 주가로만 계산해도 이전보다 더 많은 이익이 발생한다는 설명이다.

분할·합병 비율이 글로비스 지분이 더 많은 오너 일가에 유리하게 책정됐다는 비판에 대해서도 현대차그룹은 자본시장법 등 국내 법적 근거에 따라 공정하게 산출됐다는 입장이다.

그룹 측은 "합병가치 비율은 모비스와 글로비스의 이익창출능력 및 현금창출능력 비율과 유사하게 나타난다"며 "시장에서 평가한 양사의 가치비율도 분할합병 비율과 유사하므로 양사 주주 모두에게 공정하다"고 밝혔다.

◇ 미래 기업가치 제고 "불확실" vs. "확실"
세계 최대 의결권 자문사인 ISS는 모비스 분할·합병을 뒷받침하는 수치화된 근거가 없어 경영상 타당성이 명확하지 않다고 지적했다.

현대차그룹이 분할·합병에 따라 기업가치를 제고할 수 있다고 강조하지만, 이를 구체적으로 확인할 방법이 없다는 설명이다.

한국기업지배구조원의 경우 분할·합병 형태를 문제 삼으며 개편안에 따른 시너지를 확신하기 어렵다고 판단했다.

현대차그룹은 존속 모비스에 핵심부품사업 부문과 함께 해외법인을 포함한 투자 부문을 남기기로 했는데, 해외법인과 업무적으로 연결된 모듈·AS부품 사업 부문(신설 모비스)만 떼어내 글로비스에 넘기면 오히려 역량이 분산될 수 있다는 것이다.

반면 현대차그룹은 이번 지배구조 개편이 모비스와 그룹이 지속 성장하기 위한 '필수불가결한' 선택이라는 입장이다.

그룹 측은 "커넥티비티, 자율주행 등 미래기술을 확보하지 않으면 향후 자동차 사업에서 지속가능한 성장을 기대할 수 없다"면서 "모비스는 철저히 미래기술에 집중할 수 있는 사업구조를 갖춰 세계적인 자동차 분야 원천기술 회사로 발전할 것이며, 이는 현대차에도 긍정적인 요소로 작용할 것"이라고 밝혔다.

국내 자산운용사인 키움자산운용과 트러스톤자산운용은 이번 개편안이 "중장기적으로 현대차그룹의 성장을 통해 주주가치를 높일 수 있는 최선의 선택"이라며 현대차그룹의 손을 들어줬다.

◇ "순환출자 해소 위한 선제적 대응" vs. "다른 방법 있을 것"
현대차그룹은 무엇보다 이번 개편안이 한국 정부의 순환출자 및 일감 몰아주기 규제에 선제적·자발적으로 대응하려는 목적이 강하다는 점을 강조한다.

개편안 발표 직후 김상조 공정거래위원장은 "필요한 타이밍에 올바른 의사결정을 내린 것으로 긍정적이다"라고 호평하며 이러한 현대차그룹 논리에 힘을 실어주기도 했다.

트러스톤자산운용은 순환출자 고리 해소와 관련해 "이번 개편안보다 더 최적의 구조를 제시할 수 없기에 경영인의 판단을 존중한다"고 밝힌 바 있다.

그러나 대부분의 의결권 자문사는 이 같은 지배구조 개편 목적에 대해선 수긍하면서도 방법 면에서 최적이라고 볼 수 없다는 의견을 내놓고 있다.

ISS는 분할·합병 이후 대주주의 지분 매각이 실제 계획대로 이뤄질지 또는 어떤 조건에서 발생할 것인지가 불확실하다고 판단했다.

모비스 분할·합병을 마친 뒤 정몽구 회장, 정의선 부회장, 모비스 등이 지분을 매각해 순환출자 고리를 끊겠다는 현대차그룹의 계획을 그대로 믿기 어렵다는 것이다.

이에 대해 현대차그룹은 "대주주 지분 거래의 확실성과 공정한 거래 조건을 보장할 것"이라고 반박했다.

한국기업지배구조원의 경우 지분 교환과 양수도를 통해 지배구조 개편이 가능하기에 분할·합병이 필수가 아니라는 의견을 제시했다.

엘리엇은 현대차와 모비스를 합병해 지주사로 전환하라고 요구하기도 했다.

하지만 이는 합병 뒤 현대카드, 현대캐피탈 등 금융사를 자회사로 두는 결과를 낳아 공정거래법상 금산분리 원칙에 위배되므로 일찌감치 불가능한 방안으로 평가됐다.

/연합뉴스